8.5: Problemas de agencia

Objetivos de aprendizaje

• ¿Qué son los problemas de agencia y cómo se pueden mitigar?

El problema del agente principal es una subcategoría importante de riesgo moral que involucra información asimétrica postcontractual de un tipo específico. En muchos, más aún, la mayoría de los casos, los directores (propietarios) deben designar agentes (empleados) para llevar a cabo algunos o todos sus asuntos comerciales en su nombre. Los accionistas de sociedades anónimas, por ejemplo, contratan gerentes profesionales para dirigir sus negocios. Esos directivos a su vez contratan a otros directivos, quienes a su vez contratan supervisores, quienes luego contratan empleados (dependiendo de cuán jerárquica sea la empresa). El problema del agente principal surge cuando alguno de esos agentes no actúa en el mejor interés del principal, por ejemplo, cuando empleados y/o gerentes roban, holgazanean, actúan groseramente hacia los clientes o engañan a los propietarios de la compañía. Si alguna vez has tenido un empleo, probablemente hayas sido culpable de tales actividades tú mismo. (Admitimos que tenemos, ¡pero es mejor no entrar en los detalles!) Si alguna vez has sido jefe, o mejor aún propietario, probablemente hayas sido víctima de problemas de agencia. (Wright también ha estado en este extremo, como cuando tenía ocho años y su hermano le dijo que su puesto de limonada tenía ingresos de sólo $1.50 cuando de hecho traía 10.75 dólares. ¡Oye, eso era mucho dinero en ese entonces!)

Detener y pensar en la caja

Como ha señalado el autor de este libro de texto ideas.repec.org/a/taf/acbsfi/v12y2002i3p419-437.html y muchos otros, los bancos de inversión suelen subpreciar las ofertas públicas iniciales (OPI) de acciones. Es decir, ofrecen las acciones de empresas en etapa inicial que deciden hacerse públicas por muy poco dinero, como lo demuestran los grandes “pops” o “baches” del primer día en el precio de las acciones en el mercado posventa (el mercado secundario). El precio de las acciones de una nueva compañía es un negocio complicado, pero el subprecio era demasiado frecuente para haber sido errores honestos, que uno pensaría que sería demasiado alto aproximadamente la mitad del tiempo y demasiado bajo la otra mitad. Se ofrecieron todo tipo de razones para el subprecio sistemático, incluido el hecho de que muchas acciones no pudieron ser “volteadas” o revendidas durante algunas semanas o meses después de la salida a bolsa. Sin embargo, tras la investigación, una de las principales causas de subvaloración resultó ser un conflicto de intereses llamado spinning: los ibanks a menudo subestimaron deliberadamente las OPI para que hubiera un exceso de demanda, de modo que los inversionistas exigirían una mayor cantidad de acciones que las que se ofrecían. Siempre que eso ocurra, las acciones deben ser racionadas por mecanismos no relacionados con el precio. Los ibanks podrían entonces repartir las acciones calientes a amigos o familiares y, a cambio de futuros negocios, ¡a los ejecutivos de otras empresas! ¿A quién le duele el hilado? ¿Ayuda? Ser lo más específico posible.

El giro perjudica a los dueños de la empresa al hacerse pública porque no reciben tanto de la OPI como podrían haber tenido si las acciones tuvieran un precio más cercano a la tasa de mercado. También puede perjudicar a los inversionistas de las empresas cuyos ejecutivos recibieron las acciones subestimadas que, en reciprocidad por las acciones calientes, podrían no usar el mejor ibank cuando sus empresas luego emiten bonos o acciones o intentan una fusión o adquisición. Spinning ayuda al ibank dándole una herramienta para adquirir más negocios. También ayuda a quien obtenga las acciones infravaloradas.

El monitoreo ayuda a mitigar el problema del agente principal. Para eso están los supervisores, las cámaras y los soplones corporativos. Otra forma, a menudo más poderosa, de reducir los problemas de agencia es tratar de alinear los incentivos de los empleados con los de los propietarios pagando salarios de eficiencia, comisiones, bonos, opciones sobre acciones y similares. La cautela es la consigna aquí, sin embargo, porque la gente va a hacer precisamente lo que tiene incentivo para hacer. No reconocer que el rasgo humano aparentemente universal ha tenido consecuencias adversas para algunas organizaciones, un punto hecho en las escuelas de negocios a través de casos de fácil comprensión. En una historia, un importante minorista de helados decidió ayudar a sus empleados permitiéndoles consumir, de forma gratuita, cualquier error que pudieran cometer en el curso de atender a los clientes. Lo que se suponía que era una pequeña ventaja ambientalmente sensible (sin desperdicio) se convirtió en un problema importante ya que las cinturas de los empleados se abombaron y las ganancias se redujeron porque a los empleados hambrientos les resultó fácil cometer deliciosos errores congelados. (“Oh, dijiste chocolate. Pensé que habías dicho mi sabor favorito, chispas de chocolate a la menta. Disculpe porque ahora estoy de descanso”.)

En otra historia, una agencia de cobro de deudas redujo su eficiencia y rentabilidad al aceptar un cambio en la forma en que compensaba a sus cobradores. Inicialmente, los coleccionistas recibieron aguinaldos basados en los dólares recaudados divididos por los dólares asignados a cobrar. Entonces, por ejemplo, un cobrador que trajera 250.000 dólares del millón de dólares adeudados en sus cuentas recibiría un aguinaldo mayor que un cobrador que recaudara sólo 100.000 dólares del mismo denominador (250/1,000 = .25 > 100/1,000 = .10). Los coleccionistas se quejaron, sin embargo, de que no era justo para ellos que una o más de sus cuentas se declararan en quiebra, haciendo imposible el cobro. Los directivos de la agencia de cobranza coincidieron y comenzaron a deducir el valor de las cuentas en quiebra de los denominadores de los cobradores. Bajo el nuevo esquema de incentivos, un cobrador que trajera 100.000 dólares recibiría un aguinaldo mayor que su colega si, digamos, $800,000 de sus cuentas se declarara en bancarrota (100/ [1,000 — 800 = 200] = .5, que es > 250/1,000 = .25). ¡Pronto, los coleccionistas se transformaron en consejeros de bancarrota! El nuevo esquema creó inadvertidamente un incentivo perverso, es decir, uno diametralmente opuesto al interés de la agencia de cobranza, que consistía en cobrar tantos dólares como fuera posible, no para ayudar a los deudores a declararse en quiebra.

En un mercado competitivo, la presión de los competidores y los incentivos de los directivos pronto rectificarían tales percances. Pero cuando la estructura de incentivos de la gestión está fuera de lugar, a menudo aparecen problemas más grandes y profundos. Cuando a los gerentes se les paga con opciones sobre acciones, por ejemplo, se les da un incentivo para aumentar los precios de las acciones, lo que hacen casi invariablemente, a veces haciendo que sus empresas sean más eficientes pero a veces, como aprendieron los inversionistas en el mercado bursátil estadounidense a finales de los noventa, a través de legerdemain contable. Por lo tanto, el gobierno corporativo se cierne y requiere la atención constante de los accionistas, las firmas de consultoría de negocios y los reguladores gubernamentales.

Un problema de free-rider, sin embargo, dificulta la coordinación de las actividades de monitoreo que mantienen a los agentes alineados. Si el Accionista A vigila la gestión, entonces el Accionista B no tiene que hacerlo pero seguirá cosechando los beneficios del monitoreo. Lo mismo ocurre con el accionista A, que se sienta esperando que el accionista B haga el trabajo sucio y costoso de monitorear los salarios y beneficios de los ejecutivos, y cosas por el estilo. A menudo, nadie termina monitoreando a los gerentes, que elevan sus salarios a niveles obscenos, relajan el trabajo, van a construir imperios, ¡o los tres! www.investopedia.com/terms/e/empirebuilding.asp Este acertijo de gobernanza ayuda a explicar por qué la venta de acciones es una forma relativamente poco importante de finanzas externas a nivel mundial.

La gobernanza se vuelve menos problemática cuando el propietario de la renta variable participa activamente en la gestión. Es por ello que el banquero de inversión J. P. Morgan solía poner a “su gente” (directores en J. P. Morgan and Company) en los consejos de administración de empresas en las que Morgan tenía grandes participaciones. Un enfoque similar ha sido utilizado durante mucho tiempo por Berkshire Hathaway de Warren Buffett. Las firmas de capital riesgo también insisten en tomar algún control de gestión y tienen la ventaja añadida de que el capital de las empresas de nueva creación no comercia, de hecho, no puede. (Lo hace solo después de que tenga una OPI o una oferta pública directa [DPO]). Por lo que otros inversionistas no pueden liberar su costosa verificación estatal. El reciente interés en el capital privado, fondos invertidos en empresas privadas (frente a las que cotizan en bolsa), deriva de esta dinámica así como del deseo de evitar regulaciones costosas como Sarbanes-Oxley. www.sec.gov/info/smallbus/pnealis.pdf

Detener y pensar en la caja

Los bancos de inversión no son las únicas firmas de servicios financieros que recientemente han sufrido conflictos de intereses. Las firmas contables que auditan (confirman la exactitud e idoneidad de) los estados financieros corporativos y brindan servicios de asesoría fiscal, estrategia comercial y otros servicios de consultoría, encontraron difícil conciliar los conflictos inherentes a ser tanto el creador como el inspector de negocios. Los auditores eran demasiado suaves con la esperanza de ganar o mantener el negocio de consultoría porque no podían muy bien criticar los planes puestos en marcha por sus propios consultores. Una de las cinco grandes firmas contables, Arthur Andersen, en realidad colapsó después de que el mercado y la SEC descubrió que sus procedimientos de auditoría habían sido comprometidos. ¿Cómo podría reducirse este tipo de conflictos de intereses?

En este caso, el simple hecho de informar a los inversionistas del problema probablemente no funcionaría. Los estados financieros tienen que ser correctos; el problema del free-rider asegura que ningún inversionista tendría un incentivo para verificarlos él o ella misma. La solución tradicional a este problema fue el auditor y aún no se ha encontrado uno mejor. Pero la pregunta es, ¿cómo asegurar que los auditores hagan su trabajo? Una respuesta, promulgada en la Ley Sarbanes-Oxley de 2002 (alias SOX y Sarbox), es establecer un nuevo regulador, el Consejo de Supervisión Contable de Empresas Públicas (PCAOB) para supervisar las actividades de los auditores. www.pcaobus.org La ley también incrementó el presupuesto de la SEC (pero sigue siendo pequeño en comparación con el gran esquema de las cosas), hizo ilegal que las firmas contables ofrezcan servicios de auditoría y no auditoría simultáneamente, y aumentó los cargos penales por delitos de cuello blanco. La disposición más polémica en SOX requiere que los directores ejecutivos corporativos (CEOs) y los oficiales financieros corporativos (CFO) certifiquen la exactitud de los estados financieros corporativos y requiere que los consejos corporativos establezcan comités de auditoría impagados compuestos por directores externos, es decir, directores que no son miembros de la dirección. El jurado aún está fuera de SOX. El consenso hasta el momento parece ser que es excesivo: que cuesta demasiado dados los beneficios que brinda.

Los reguladores gubernamentales intentan reducir la información asimétrica. A veces tienen éxito. A menudo, sin embargo, no lo hacen. La información asimétrica es un problema tan importante, sin embargo, que sus esfuerzos probablemente continuarán, les guste o no a todos los negocios.

LLAVE PARA TOMAR

• Los problemas de agencia son una forma especial de riesgo moral que involucra a empleadores y empleados u otras relaciones principal-agente.
• Los problemas de agencia pueden mitigarse alineando estrechamente los incentivos de los agentes (empleados) con los del principal (empleador).
• Las regulaciones son esencialmente intentos del gobierno de someter al Cerbero de la información asimétrica.
• Algunas regulaciones gubernamentales, como las leyes contra el fraude, son claramente necesarias y altamente efectivas.
• Otros, sin embargo, como partes de Sarbanes-Oxley, pueden sumar a los costos de hacer negocios sin mucha ganancia correspondiente.