17.1: Una breve historia de errores de la Fed

objetivos de aprendizaje

1. ¿Por qué la Fed era generalmente tan ineficaz antes de finales de los ochenta?
2. ¿Por qué ha disminuido la volatilidad macroeconómica desde finales de los 80?

El largo y al principio aparentemente saludable reinado de Greenspan el Grande (1987—2006) wohlstetter.typepad.com/letterfromthecapitol/2006/02/greenspan_the_g.html y el auspicioso comienzo del gobierno de Bernanke el Calvo (2006—presente) www.princeton.edu/pr/pictures/a-f/bernanke/bernanke-03-high.jpg proporcionó temporalmente a la Fed algo de lo que rara vez ha disfrutado en su existencia de casi un siglo, el halo del éxito y la aprobación generalizada. Si bien sería exagerado llamar a los miembros de la Junta de la Reserva Federal los Keystone Kops de la política monetaria, la historia de la Fed es más amarga que dulce.

Los banqueros centrales utilizan herramientas como las operaciones de mercado abierto, la compra y venta de activos en el mercado abierto, para influir en la oferta monetaria y las tasas de interés. Si disminuyen las tarifas, las empresas y la gente querrán pedir prestado más para construir fábricas y oficinas, comprar automóviles, etc., estimulando así la economía. Si aumentan las tarifas, ocurrirá lo contrario ya que a las empresas y a las personas les resulta demasiado costoso comprar artículos de boletos grandes como casas, barcos y autos. A diferencia de los planificadores centrales comunistas, los banqueros centrales no tratan de dirigir directamente la economía o las diversas entidades económicas que la componen, sino que tratan de dirigir el comportamiento agregado hacia niveles más altos de producción. En ese sentido, los bancos centrales son los últimos bastiones de la planeación central en economías de mercado por lo demás libres. Y la planeación central, es.wikipedia.org/wiki/Planned_economy como descubrieron los comunistas y los economistas austriacos que los criticaron, es muy difícil. es.wikipedia.org/wiki/Escuela Austriaca

Este no es un libro de texto de historia, pero el pasado a menudo puede arrojar luz sobre el presente. La historia nos advierte que debemos tener cuidado con las afirmaciones de infalibilidad. En este caso, sin embargo, también nos proporciona una razón clara para ser optimistas. Entre 1985 más o menos y 2007, la macroeconomía estadounidense, particularmente la producción, fue mucho menos volátil que antes. Ese fue un desarrollo feliz para la Fed porque, como la mayoría de los demás bancos centrales, se encarga de estabilizar la macroeconomía, entre otras cosas. La Fed en particular debe su génesis al deseo de los estadounidenses de estar protegidos de los pánicos financieros y las crisis económicas.

La propia Fed tomó crédito por casi el 60 por ciento de la reducción de la volatilidad. (¿Alguien está sorprendido por esto? ¿No aceptamos todos la responsabilidad por los buenos resultados, pero la evitamos cuando las cosas se ponen feas?) Los escépticos señalan otras causas de la Gran Calma, entre ellas la suerte tonta; precios del petróleo menos volátiles (la década de 1970 fue un momento difícil en este sentido); www.imf.org/external/pubs/ft/fandd/2001/12/davis.htm menos volátil crecimiento de la productividad de los factores totales; es.wikipedia.org/wiki/Total_Factor_Productividad y mejoras en la gestión, especialmente las técnicas de inventario justo a tiempo, lo que ha ayudado a reducir el exceso de inventario de antaño. http://en.Wikipedia.org/wiki/Just-in-time_(business) Todos esos factores jugaron papeles, pero también parece que las políticas monetarias de la Fed realmente mejoraron. Antes de Paul Volcker (1979—1987), la Fed se dedicaba a políticas monetarias procíclicas. Desde entonces, ha tratado de involucrarse en políticas anticíclicas. Y eso, como escribió el poeta Robert Frost en “El camino no tomado”, ha marcado la diferencia. www.bartleby.com/119/1.html

Por razones que aún no se comprenden con claridad, las economías tienen tendencia a circular por periodos de auge y caída, de expansión y contracción. La Fed solía exacerbar este ciclo al hacer que los máximos del ciclo económico fueran más altos y los mínimos más bajos de lo que hubieran sido de otra manera. Sí, eso iba directamente en contra de una de sus principales misiones. Los debates enfurecen si simplemente fue ineficaz o si cometió errores a propósito. Probablemente fue una mezcla de ambos que cambió con el tiempo. En cualquier caso, no necesitamos “ir allí” porque bastará con una narrativa simple.

La Fed fue concebida en paz pero nació en la guerra. Como William SilberEn aras de la divulgación completa, Silber alguna vez fue mi colega, pero también es coautor de un libro de texto competidor, e histórico, de dinero y bancaria. señala en su libro When Washington Shut Down Wall Street, la Reserva Federal se apresuró a entrar en operación para ayudar al sistema financiero estadounidense, que había sido terriblemente conmocionado, tanto económica como políticamente, por el estallido de la Gran Guerra (1914-1918) en Europa. www.pbs.org/greatwar Al principio, la Fed influyó en la base monetaria (MB) a través de sus redescuentos —literalmente volvió a descontar papel comercial comercial comercial ya descontado por los bancos comerciales. Un mayorista llevaría una factura adeudada por uno de sus clientes, digamos, una tienda departamental como la de Wanamaker, a su banco. El banco podría dar $9,950 por una factura de 10,000 dólares que vence en sesenta días. Si, digamos, treinta días después el banco necesitara impulsar sus reservas, llevaría la factura a la Fed, que la redescontaría dándole al banco, digamos, 9.975 dólares en efectivo por ello. Entonces, la Fed recaudaría los 10 mil dólares cuando cayera debido. En el contexto de la Primera Guerra Mundial, esta política era inflacionaria, dando lugar a aumentos de precios de dos dígitos en 1919 y 1920. La Fed respondió elevando la tasa de descuento de 4.75 a 7 por ciento, desencadenando una fuerte recesión.

La recesión de posguerra dañó los ingresos de la Fed porque el volumen de redescuentos se redujo precipitadamente. Respondió invirtiendo en valores y, al hacerlo, tropezó accidentalmente con operaciones de mercado abierto. La Fed alimentó la burbuja especulativa de activos de finales de la década de 1920, luego se sentó en sus manos mientras la economía se estrelló y se quemó a principios de la década de 1930. Aquí hay otro dato: también exacerbó la llamada Recesión de Roosevelt de 1937—1938 al jugar con fuego, al elevar el requisito de reserva, una nueva política puesta en sus manos por FDR y sus Nuevos Distribuidores en la Ley Bancaria de 1935.

Durante la Segunda Guerra Mundial, la Reserva Federal se convirtió en el perro faldero del Tesoro. Bien, eso es una exageración, pero no mucho de uno. Hacienda dijo que comprarás nuestros bonos para mantener los precios altos (y los rendimientos bajos) y la Fed sí, básicamente monetizando la deuda nacional. En definitiva, la Fed no fue muy independiente en este periodo. Los aumentos en la oferta de algunos artículos, aunados a los controles de precios y el racionamiento de la cantidad, mantuvieron la tapa de la inflación durante el conflicto titánico contra el fascismo, pero después de la guerra se abrieron las compuertas de la inflación. En el transcurso de apenas tres años, 1946, 1947 y 1948, el nivel de precios saltó un 30 por ciento. No hubo cambio neto en los precios en 1949 y 1950, pero el inicio de la Guerra de Corea hizo subir los precios otro casi 8 por ciento en 1951, y la Fed finalmente consiguió algo de columna vertebral y dejó de vincular las tasas de interés. Como sugiere el análisis de la independencia del banco central, la inflación bajó a lo grande, a 2.19 por ciento en 1952, y a menos del 1 por ciento en 1953 y 1954. En 1955, los precios en realidad bajaron ligeramente, en promedio.

Esto no quiere decir, sin embargo, que la Fed fuera un banco central plenamente competente porque siguió exacerbando el ciclo económico en lugar de mejorarlo. Básicamente, en auges (recesiones) el endeudamiento empresarial y la oferta de bonos aumentarían (disminuirían), impulsando las tasas al alza (a la baja). (Para una revisión de esto, véase el Capítulo 5 “La economía de las fluctuaciones de las tasas de interés”.) La Fed, con la esperanza de mantener las tasas de interés a una tasa específica, respondería comprando (vendiendo) bonos para hacer retroceder (subir) las tasas de interés, aumentando así (disminuyendo) el MB y la oferta monetaria (MS). Entonces, cuando la economía se estaba expandiendo naturalmente, la Fed avivó sus incendios y cuando se estaba contrayendo, la Fed puso su pie en su cabeza. Peor aún, si las tasas de interés subieron (los precios de los bonos bajaron) debido a un aumento de la inflación (piense en la ecuación de Fisher), la Fed también compraría bonos para apoyar sus precios, aumentando así el MS y provocando aún más inflación. Esto, tanto como las alzas de los precios del petróleo, provocó la Gran Inflación de la década de 1970. A lo largo de las crisis de las décadas de 1970 y 1980, la Fed jugó con diversas metas (M1, M2, tasa de fondos alimentados), pero ninguna de ellas importaba mucho porque su sesgo procíclico se mantuvo.

Stop and Think Box

Otro error cometido por la Fed fue Reg Q, que limitó las tasas de interés que los bancos podían pagar con depósitos. Cuando la Gran Inflación comenzó a fines de la década de 1960, las tasas de interés nominales subieron (piense en la Ecuación de Fisher) por encima de las establecidas ¿Qué horror resultó directamente? ¿Qué objetivo de la Fed se vio así impedido?

Resultó escasez conocida como crisis crediticia. Siempre que p* > p _reg, se produce escasez porque la cantidad demandada excede la cantidad suministrada por el mercado. Los bancos no podían hacer préstamos porque no podían atraer los depósitos que necesitaban para financiarlos. Eso creó el mismo efecto que las altas tasas de interés: los empresarios no pudieron obtener financiamiento para buenas ideas de negocio, por lo que se revolcaron, disminuyendo la actividad económica. En respuesta, los bancos se dedicaron a la minería de lagunas.

A finales de la década de 1980, la Fed, bajo Alan Greenspan, finalmente comenzó a involucrarse en políticas anticíclicas, para “inclinarse hacia el viento” elevando la tasa de fondos federales antes de que la inflación se convirtiera en un problema y bajando la tasa de fondos federales a la primera señal de recesión. Desde la implementación de esta visión crucial, las oscilaciones naturales de la macroeconomía han sido mucho más dóciles que hasta ahora, hasta la crisis de 2007—2008, es decir. Estados Unidos experimentó dos recesiones (julio de 1990 a marzo de 1991 y marzo de 2001 a noviembre de 2001) www.nber.org/cycles/cyclesmain.html pero fueron los llamados aterrizajes blandos, es decir, cortos y poco profundos. Las expansiones han sido más largas de lo habitual y no tan intensas. Nuevamente, algo de esto podría deberse a la suerte tonta (sin grandes guerras, bajos precios reales del petróleo [hasta el verano de 2008 es decir]) y una mejor tecnología, pero no cabe duda de que la Fed jugó un papel importante en la estabilización.

Por supuesto, el desempeño pasado no es garantía de desempeño futuro. (Basta con mirar a los New York Knicks.) A medida que se acercaba la crisis de 2007—2008, la Fed se parecía a un cervatillo atrapado en los faros de un vehículo de dieciocho ruedas que se aproximaba, demasiado temeroso para continuar en su camino de subir las tasas de interés e igualmente asustado de revertir el rumbo. El resultado fue una economía que parecía matanza vial. Ser banquero central es un poco como ser Ricitos de Oro. Es importante que la política monetaria sea la correcta, no sea que nos despiertemos mirando por las gargantas de tres osos hambrientos. (No me refiero a los osos de Stephen Colbert www.youtube.com/ watch? v=KSTVK9CV9U8 aquí, sino más bien los mercados bajistas.)

conclusiones clave

• La Fed era generalmente ineficaz antes de finales de la década de 1980 porque se dedicaba a políticas monetarias procíclicas, expandiendo el MS y bajando las tasas de interés durante las expansiones y estrechando al MS y elevando las tasas de interés durante las recesiones, exactamente lo contrario de lo que debería haber hecho.
• La Fed también fue ineficaz porque al principio desconocía las operaciones de mercado abierto (OMO), porque no se dio cuenta del daño que podría causar su jugando con rr luego de que New Dealers le diera el control de los requisitos de reserva, y porque cedió su independencia a Hacienda durante la Guerra Mundial II.
• El cambio de la Fed de la política monetaria procíclica a la anticíclica, donde se inclina hacia el viento en lugar de correr con él, jugó un papel importante en la disminución de la volatilidad macroeconómica, aunque quizás no pueda tomar todo el crédito porque los cambios en la tecnología, particularmente el inventario control, y otros eventos afortunados conspiraron para ayudar a mejorar la estabilidad macro en el mismo período.
• Los eventos futuros revelarán si la banca central ha mejorado verdadera y permanentemente.