2.6: ¿Es la Maximización del Valor Accionista el Objetivo Correcto?

En su libro ampliamente citado The Value Imperative—Managing for Superior Shareholder Returns, McTaggart, Kontes y Mankins (1994) escriben:

Maximizar el valor de los accionistas no es un objetivo abstracto, miope, poco práctico, o incluso, algunos podrían pensar, siniestro. Por el contrario, se trata de un objetivo concreto, orientado al futuro, pragmático y digno, cuya búsqueda motiva y permite a los directivos tomar decisiones estratégicas y organizativas sustancialmente mejores de lo que harían en pos de cualquier otro objetivo. Y su logro es esencial para el bienestar de todos los grupos de interés de la compañía, ya que es solo cuando se crea riqueza que los clientes seguirán disfrutando de un flujo de productos nuevos, mejores y más baratos y las economías del mundo verán nuevos empleos creados y los viejos mejorados.McTaggart, Kontes y Mankins ( 1994), cap. 1.

En esta afirmación están implícitos tres supuestos importantes, todos los cuales pueden ser cuestionados:

1. El valor de los accionistas es la mejor medida de creación de riqueza para la firma.
2. La maximización del valor de los accionistas produce la mayor competitividad.
3. La maximización del valor de los accionistas sirve equitativamente a los intereses de los demás grupos de interés de la compañía

Con respecto al primer supuesto, se puede argumentar que el “valor firme”, que también incluye los valores a todos los demás reclamantes financieros, como acreedores, tenedores de deuda y accionistas preferentes, es un mejor indicador de riqueza. La importancia de distinguir entre valor firme y valor para accionistas radica en el hecho de que los gerentes y consejos pueden tomar decisiones que transfieran valor de los tenedores de deuda a los accionistas y disminuyan el valor total de la empresa y social al tiempo que aumentan el valor para los accionistas.

La segunda suposición, que la maximización del valor de los accionistas produce la mayor competitividad a largo plazo, también puede ser cuestionada. Un grupo cada vez más influyente de críticos, que también incluye a un número sustancial de directores ejecutivos, piensa que los objetivos del mercado de productos y no del mercado de capitales deberían guiar la toma de decisiones corporativas. Les preocupa que las empresas que adoptan la maximización del valor de los accionistas como su propósito principal pierdan de vista producir o entregar un producto o servicio como su misión central y que la maximización del valor de los accionistas cree una brecha entre la misión de la corporación y las motivaciones, deseos, y capacidades de los empleados de la compañía que solo tienen control directo sobre el desempeño real, actual y corporativo. Señalan que la maximización del valor de los accionistas simplemente no es inspiradora para los empleados, aunque a menudo comparten algunas de las ganancias a través de planes de beneficios, bonificaciones u opciones. Para muchos de ellos, los accionistas son sin nombre y sin rostro, sin obligación alguna de mantener sus acciones por ningún período de tiempo, nunca satisfechos, y siempre preguntan: “¿Qué harás por mí a continuación?” Peor aún, dicen, no solo la apreciación del valor de los accionistas no inspira a los empleados, sino que puede alentarlos a ver la maximización del bienestar financiero como un objetivo legítimo o incluso el único. En cambio, quieren que las empresas creen un propósito moral que no solo brinde un enfoque claro en la creación de una ventaja competitiva para la empresa, sino que también una su propósito, estrategia, metas y valores compartidos en un marco de gestión global y coherente que tenga el poder de motivar a los constituyentes y al legitimidad de las acciones de la corporación en la sociedad.Ellsworth (2002), p. 6.

La tercera suposición —que la maximización de los accionistas es congruente con servir equitativamente a los intereses son las otras partes interesadas de la firma— es quizás la más polémica. Los defensores de la maximización del valor para los accionistas, incluidos muchos economistas y teóricos de las finanzas, insisten en que maximizar el valor para los accionistas no solo es superior como estándar fiduciario u objetivo de gestión, sino también como norma social. Jensen (2001), por ejemplo, escribe:

Doscientos años de investigación en economía y finanzas han producido el resultado de que si nuestro objetivo es maximizar la eficiencia con la que la sociedad utiliza sus recursos (es decir, evitar el desperdicio y maximizar el tamaño del pastel), entonces el objetivo propio y único para cada empresa en la sociedad es maximizar el valor total a largo plazo de la empresa. El valor firme no se maximizará, por supuesto, con clientes y empleados descontentos o con productos deficientes. Por lo tanto, consistente con la “teoría de los stakeholders”, las empresas maximizadoras de valor estarán preocupadas por las relaciones con todos sus circunscriptos. Una firma no puede maximizar el valor si ignora el interés de sus partes interesadas.Jensen (2001), pp. 297—317.

McTaggart et al. (1994) también creen que la maximización del valor de los accionistas permite a los gerentes y consejos resolver cualquier conflicto en beneficio a largo plazo de todos. Considere, por ejemplo, su receta para resolver las compensaciones entre inversiones centradas en el cliente y en el accionista:

Mientras la administración invierta en niveles más altos de satisfacción del cliente que permitan a los accionistas obtener un rendimiento adecuado de su inversión, no hay conflicto entre maximizar el valor de los accionistas y maximizar la satisfacción del cliente. Sin embargo, si no hay beneficio financiero suficiente para los accionistas por los intentos de aumentar la satisfacción del cliente, el conflicto debe resolverse en beneficio de los accionistas para evitar disminuir tanto la salud financiera como la competitividad a largo plazo del negocio.McTaggart et al. (1994), cap. 1.

No es sorprendente que los teóricos de las partes interesadas tomen un punto de vista diferente. Argumentan que los accionistas no son más que uno de una serie de grupos de interés importantes y que, al igual que los clientes, proveedores, empleados y comunidades locales, los accionistas tienen participación y se ven afectados por el éxito o fracaso de la firma. Para los defensores de la teoría de las partes interesadas, un enfoque exclusivo en maximizar el patrimonio de los accionistas es imprudente y éticamente incorrecto; en cambio, la firma y sus gerentes tienen obligaciones especiales para garantizar que los accionistas reciban un retorno “justo” de su inversión, pero la firma también tiene obligaciones especiales con otros interesados, que van más allá de los requeridos por la ley.Freeman (1984), p. 17.

Más recientemente, Ian Davis, director gerente de McKinsey, criticó la doctrina de maximización del valor de los accionistas por motivos completamente diferentes. Observó que, en el entorno empresarial global actual, el concepto de valor para los accionistas está perdiendo relevancia rápidamente ante el papel más amplio que desempeñan el gobierno y la sociedad en la conformación de negocios e industria en otras partes del mundo:

En gran parte del mundo, el gobierno, el trabajo y otras fuerzas sociales tienen un mayor impacto en los negocios que en Estados Unidos u otras sociedades occidentales más libres de mercado. En China, por ejemplo, el gobierno suele ser dueño. Si estás hablando en China sobre el valor de los accionistas, obtendrás miradas en blanco. La maximización del valor para los accionistas está en peligro de volverse irrelevante.Davis (2006, 1 de noviembre).

Por último, un número creciente, entre ellos los directores ejecutivos, aunque no cuestionan que la maximización del valor de los accionistas es el objetivo correcto, están preocupados por su implementación. Les preocupa que el mercado de valores tenga un sesgo hacia resultados a corto plazo y que el precio de las acciones, el indicador más común de riqueza accionista, no refleje el verdadero valor a largo plazo de una empresa. El director general de Lucent Technologies, Henry Schacht, por ejemplo, ha declarado: “Lo que nos ha pasado es que nuestra ejecución y nuestros procesos se han descompuesto bajo el calor blanco y caliente de impulsar el crecimiento de los ingresos trimestrales” Henry Schacht, citado en Fortune, el 7 de julio de 2003, y al que se refiere Martin, “The Coming Revuelta Corporativa” (2003), p. 1.