7.2: Valoración de la renta variable corporativa

Objetivos de aprendizaje

• ¿Cómo se valoran las acciones corporativas?

Un capital corporativo, o acciones, a veces se llama acción porque es solo eso, una participación en la propiedad de una corporación anónima. La propiedad da derecho a los inversionistas a opinar sobre cómo se maneja la corporación. Hoy en día eso suele significar un voto por acción en las elecciones corporativas para la junta directiva, un grupo de personas que dirigen, supervisan y monitorean a los gerentes profesionales de la corporación. La propiedad también significa que los inversionistas son reclamantes residuales, lo que les da derecho a una parte proporcional de las ganancias netas (utilidades) de la corporación, sus flujos de efectivo y sus activos una vez que se hayan liquidado todos los demás reclamos en su contra.

A cambio de su inversión, los accionistas pueden recibir un flujo de pagos en efectivo, generalmente realizados trimestralmente, llamados dividendos. Los dividendos difieren de los cupones de bonos en formas importantes. A diferencia de los cupones, no son fijos. Pueden subir o bajar con el tiempo. Además, si una empresa no paga dividendos sobre sus acciones, no se considera en mora. (Hablamos aquí de acciones ordinarias. Otro tipo de instrumento financiero, una acción preferente [acciones preferentes en el Reino Unido], promete pagar un dividendo fijo. Dichos instrumentos son un tipo de híbrido de capital-deuda y tienen un precio más parecido a bonos de cupón). De hecho, muchas corporaciones hoy en día no pagan ningún dividendo, y por buenas razones. Se cree ampliamente que las empresas pequeñas y de rápido crecimiento deberían devolver sus ganancias a sus negocios en lugar de devolver dinero a los accionistas. Eso no es engañar a los accionistas, porque las ganancias se quedaron con la empresa en lugar de pagarse a medida que los dividendos elevan el precio de las acciones. La compañía tiene más efectivo del que de otra manera, después de todo, y los accionistas son dueños de las ganancias ya sea que se queden con la compañía o se metan en sus bolsillos. Además, generalmente se piensa que las empresas en crecimiento ponen el dinero a un uso más rentable de lo que podrían hacer los accionistas.

También hay un beneficio fiscal por retener las ganancias. Los impuestos sobre dividendos, que el Servicio de Impuestos Internos (IRS) considera ingresos, suelen ser más altos que los impuestos sobre la apreciación de acciones, que el IRS considera ganancias de capital. ^[1] Además, los dividendos se gravan en el año en que se pagan, lo que puede ser inconveniente para los accionistas, pero los impuestos sobre las ganancias de capital se incurren únicamente cuando los accionistas venden sus acciones, por lo que tienen más control sobre sus pasivos fiscales. De igual manera, las empresas que han dejado de crecer a veces compran sus propias acciones en el mercado en lugar de pagar dividendos. Menos acciones en circulación significa que cada acción vale más (el precio por acción equivale al valor total de la empresa dividido por el número de acciones, así como el denominador disminuye, el precio por acción aumenta), por lo que a los accionistas se les “paga” con un mayor precio de acciones. Sin embargo, algunas corporaciones siguen pagando dividendos. El punto aquí es que lo que realmente importa a la hora de valorar las acciones corporativas son las ganancias o ganancias porque, como se señaló anteriormente, pertenecen a los accionistas ya sea que se dividan, se mantengan en efectivo o se utilicen para recomprar acciones.

El método más simple de valoración de acciones, el modelo de valoración de un período, simplemente calcula el valor actual descontado de los dividendos y el precio de venta durante un período de tenencia de un año:

\[P = \dfrac{E}{ 1 + k} + \dfrac{P_1}{ 1 + k}\nonumber\]

donde:

• P = precio ahora
• E = dividendos anuales
• k = tasa de retorno requerida
• Ps1 = precio esperado al final del año

Entonces, si se espera que una empresa no pague dividendos, se espera que el precio de sus acciones sea de 75 dólares al cierre del año, y la tasa de rendimiento requerida (o k) (una especie de tasa de interés ajustada al riesgo) sobre inversiones en su clase de riesgo es del 10 por ciento, un inversionista compraría la acción si su precio de mercado estuviera en o por debajo de P = 0/1.10 + 75/1.10 = 68,18$. Otro inversionista también podría requerir un rendimiento del 10 por ciento pero piensa que las acciones valdrán 104 dólares al final del año. ¡Pagaría P = 0/1.10 + 104/1.1 = $94.55 por la acción de hoy! Un tercer inversionista podría estar de acuerdo con el primero en que la acción valdrá 75 dólares en un año, pero podría necesitar un rendimiento del 12 por ciento. Ella pagaría solo hasta P = 0/1.12 + 75/1.12 = $66.96 por acción. Otro inversionista también podría requerir un retorno del 12 por ciento para mantener las acciones y pensar que 75 dólares es un precio razonable dentro de un año, pero también podría pensar que las ganancias de $1 por acción están a la vista. Pagaría P = 1/1.12 + 75/1.12 = .89 + 66.96 = $67.85 por acción.

Para periodos de tenencia más largos, se puede utilizar el modelo generalizado de valoración de dividendos, que descuenta las ganancias futuras esperadas a su valor actual. Eso se puede hacer mecánicamente, como lo hicimos con los bonos de cupón en el Capítulo 4 “Tasas de interés”, o con matemáticas un poco más fantasiosas:

\[P = t = 1 ∞ \dfrac{E t}{1 + k t}\]

Ese 8 de lado significa infinito. Entonces esta ecuación básicamente dice que el precio de una acción ahora es la suma (σ) de los valores actuales descontados de las ganancias esperadas entre ahora y el infinito. Lo bueno de esta ecuación es que el precio de venta futuro esperado de la acción cae fuera de la ecuación porque el valor presente de cualquier suma a cualquier tasa de rendimiento decente requerida rápidamente se vuelve insignificante. (Por ejemplo, el valor presente de un activo que se espera que valga 10 dólares en 20 años al 15 por ciento de interés es solo PV = 10/ (1.15) ²⁰ = $0.61 hoy.) Entonces, para todos los efectos en este modelo, llamado el modelo Gordon Growth, un capital corporativo vale el valor presente descontado de su flujo de ganancias futuras esperadas.

\[P = \dfrac{E ( 1 + g )}{k - g} \]

donde

• P= precio hoy
• E = ganancias más recientes
• k = retorno requerido
• g = tasa de crecimiento constante

Por lo que el precio de una acción hoy en día que recientemente ganó $1 por acción y ha esperado un crecimiento de ganancias de 5 por ciento sería de $21.00 si el rendimiento requerido fuera de 10 por ciento (P = 1.05/.05). Si otro inversionista estima k o g de manera diferente, tal vez porque sabe más (o menos) de un país, industria o perspectivas de futuro de una empresa, P, por supuesto, cambiará, quizás radicalmente. Para un poco de práctica, complete los siguientes ejercicios ahora.

EJERCIOS

1. Utilice el modelo de valoración de un periodo P = E/ (1 + k) + P1/ (1 + k) para fijar el precio de las siguientes acciones (recuerde diezmar porcentajes).

   Dividendos (E = $)	Devolución requerida (k =%)	Precio esperado el próximo año (P1 = $)	Respuesta: precio hoy (P = $)
   1.00	10	20	19.10
   1.00	15	20	18.26
   1.00	20	20	17.50
   0	5	20	19.05
   0	5	30	28.57
   0	5	40	38.10
   1.00	10	50	46.36
   1.50	10	50	46.82
   2.00	10	50	47.27
   0	10	1	0.91

2. Utilice el modelo de crecimiento de Gordon P = E × (1 + g)/(k − g) para valorar las siguientes existencias (recuerde diezmalizar porcentajes).

   Ganancias (E = $)	Devolución requerida (k =%)	Tasa de crecimiento de ganancias esperadas (g =%)	Respuesta: precio hoy (P = $)
   1	10	5	20.00
   1	15	5	10.00
   1	20	5	6.67
   1	10	5	20.00
   2	10	5	40.00
   3	10	5	60.00
   1	30	5	4.00
   1	30	10	10.00
   1	30	15	20.00
   100	20	10	1,000.00

Detener y pensar en la caja

Los precios de las acciones se desplomaron tras los atentados terroristas del 11 de septiembre. Utilice el modelo de crecimiento de Gordon para explicar por qué.

Los precios de las acciones se desplomaron después del 11-S porque los riesgos aumentaron, elevaron k, y porque las expectativas de ganancias corporativas bajaron, disminuyendo g. Por lo que el numerador del modelo de crecimiento Gordon disminuyó y el denominador aumentó, lo que provocó que P disminuyera.

DELEVACIONES CLAVE

• En general, las acciones corporativas se valoran de la misma manera que cualquier seguridad financiera, al descontar los flujos de efectivo futuros esperados.
• Con acciones, las ganancias corporativas reemplazan los pagos reales en efectivo porque los accionistas poseen ganancias, ya sea que las reciban como dividendos en efectivo o no.
• La fórmula para valorar una acción a tener un año, denominada modelo de valoración de un periodo, es P = E/ (1 + k) + P ₁/(1 + k), donde E es dividendos, P ₁ es el precio de venta esperado de la acción el próximo año, y k es el rendimiento requerido para mantener el acciones dadas sus características de riesgo y liquidez.
• En el modelo de crecimiento de Gordon, se supone que las ganancias crecerán a una tasa constante para siempre, por lo que los valores de las acciones pueden estimarse sin adivinar el precio de venta futuro utilizando la siguiente fórmula: P = E (1 + g)/(k — g), donde E = las ganancias más recientes, g = la tasa de crecimiento de las ganancias, k = el rendimiento requerido donde k > g.

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[1] www.irs.gov/