9.3: Lidiando con tomas hostiles

Las adquisiciones corporativas se convirtieron en una característica destacada del panorama empresarial de Estados Unidos durante las décadas de 1970 y 1980. Las adquisiciones hostiles generalmente involucran a empresas de bajo desempeño en industrias maduras y ocurren cuando el consejo de administración del objetivo se opone a la venta de la compañía. En este caso, la firma adquirente tiene dos opciones para proceder a la adquisición: una oferta de licitación o una pelea por poderes.

Ofertas de licitación y peleas de proxy

Una oferta de licitación representa una oferta para comprar las acciones de la firma objetivo, ya sea directamente a los accionistas de la firma o a través del mercado secundario. El comprador suele ofrecer un precio premium para alentar a los accionistas a vender sus acciones. La oferta tiene un límite de tiempo, y puede tener otras disposiciones que la empresa objetivo debe cumplir si los accionistas aceptan la oferta. La empresa ofertante deberá dar a conocer sus planes para la empresa objetivo y presentar ante la SEC. En ocasiones, un comprador o grupo de compradores comprará gradualmente suficientes acciones para obtener una participación controladora (conocida como una oferta de licitación progresiva), sin hacer una oferta de licitación pública. Esto es arriesgado porque la empresa objetivo podría descubrir el intento de toma de posesión y tomar medidas para prevenirlo.

Debido a que permite a los licitadores buscar el control directamente de los accionistas —al ir “por encima de las cabezas” de la gestión de objetivos—, la oferta de licitación es el arma más poderosa disponible para el postor hostil. De hecho, solo la amenaza de una oferta de licitación hostil a menudo puede traer una gestión de objetivos recalcitrante a la mesa de negociaciones, especialmente si el postor ya posee un bloque sustancial de las acciones del objetivo y puede permitirse demostrablemente financiar una oferta hostil de control. Aunque los postores hostiles todavía necesitan un acuerdo formal para obtener el control total de los activos del objetivo, esto a menudo se logra fácilmente una vez que el postor ha comprado la mayoría de las acciones con derecho a voto.

Cuando hay fuertes diferencias entre una junta y los accionistas de una compañía sobre la estrategia a largo plazo de la firma, sus políticas de compensación ejecutiva o una propuesta de fusión o adquisición, es probable que se produzca una pelea por poderes. Esto ocurre cuando la junta envía su declaración de poder en la que busca la aprobación de los accionistas para una variedad de acciones. Los concursos de poderes generalmente se realizan para reemplazar a los miembros de la junta directiva, pero también se pueden utilizar para obtener apoyo en otros esfuerzos como una adquisición. Suelen involucrar a empresas que cotizan en bolsa, pero también pueden apuntar a fondos mutuos cerrados.

Una compra apalancada (LBO) es una variación de una adquisición hostil. En una LBO, el comprador pide prestado mucho para pagar la adquisición, ya sea de préstamos bancarios tradicionales o a través de bonos de alto rendimiento (basura). Esto puede ser riesgoso, ya que incurrir en tanta deuda puede perjudicar gravemente el valor de la empresa adquirente.

Mecanismos de Defensa

La dirección y los directores de las empresas objetivo pueden resistirse a los intentos de adquisición ya sea para obtener un precio más alto para la firma o para proteger sus propios intereses propios. Los métodos más efectivos son las medidas defensivas incorporadas que dificultan la toma de posesión de una empresa. Estos métodos se conocen colectivamente como “ repelente de tiburones”. Aquí hay algunos ejemplos:

• Un paracaídas dorado, o acuerdo de cambio de control, es un acuerdo que brinda a los ejecutivos clave una generosa indemnización por despido y otros beneficios en caso de que su empleo se termine como resultado de un cambio de propiedad de la empresa. Los paracaídas dorados son votados por el consejo de administración y, dependiendo de las leyes del estado en el que se constituya la sociedad, pueden requerir la aprobación de los accionistas. Algunos paracaídas dorados se activan aunque el control de la corporación no cambie completamente; dichos paracaídas se abren después de que se adquiere un cierto porcentaje de las acciones de la corporación.
• La supermayoría es una defensa que requiere 70% o 80% de los accionistas para aprobar cualquier adquisición. Esto hace que sea mucho más difícil para alguien realizar una adquisición comprando suficientes acciones para una participación controladora.
• Una junta directiva escalonada arrastra el proceso de toma de posesión al evitar que toda la junta sea reemplazada al mismo tiempo. Los términos son escalonados, de manera que algunos miembros son electos cada 2 años, mientras que otros son elegidos cada 4 años. Muchas empresas que están interesadas en hacer una adquisición no están dispuestas a esperar 4 años para que la junta se dé la vuelta.
• Las acciones de doble clase permiten a los propietarios de la compañía retener acciones con derecho a voto, mientras que la compañía emite acciones con pocos o ningún derecho de voto al público. Esto permite a los inversionistas comprar acciones, pero no pueden comprar el control de la compañía.
• Con una estrategia de trampa de langosta, la compañía aprueba una disposición que impide que cualquier persona con más del 10% de propiedad convierta valores convertibles en acciones con derecho a voto. Ejemplos de valores convertibles incluyen bonos convertibles, acciones preferentes convertibles y warrants.

Además de evitar una toma de posesión, hay pasos que las juntas pueden tomar para frustrar una toma de control una vez que el proceso ha comenzado. Una de las defensas más comunes es la adopción de una llamada píldora venenosa. Las pastillas venenosas pueden tomar muchas formas y referirse a cualquier cosa que la empresa objetivo haga para hacerse menos valiosa o menos deseable como adquisición. Algunos ejemplos incluyen los siguientes:

• Una impugnación legal. La compañía objetivo puede presentar una demanda contra el postor alegando violaciones a las leyes antimonopolio o valores.
• La píldora de la gente. Gerentes de alto nivel y otros empleados amenazan con que todos abandonen la empresa si se adquiere. Esto solo funciona si los propios empleados son muy valiosos y vitales para el éxito de la compañía.
• Reestructuración de activos o pasivos. Con la reestructuración de activos, el objetivo compra activos que el postor no quiere o que crearán problemas antimonopolio, o vende los activos que el pretendiente desea obtener. La llamada defensa de la Joya de la Corona es un ejemplo. A veces un aspecto específico de una empresa es particularmente valioso. Una compañía farmacéutica podría tener una división de investigación y desarrollo (I+D) de gran prestigio, una joya de la corona. Podría responder a una oferta hostil vendiendo la división de I+D a otra compañía, o convirtiéndola en una corporación separada. Las maniobras de reestructuración de responsabilidad incluyen la llamada defensa Macarrones, enfoque mediante el cual una empresa objetivo emite una gran cantidad de bonos con la condición de que deben ser redimidos a un precio elevado si la compañía es asumida. ¿Por qué se llama defensa Macarrones? Porque si una empresa está en peligro, ¡el precio de redención de los bonos se expande como macarrones en una olla! Emitir acciones a un tercero amistoso —la llamada defensa del Caballero Blanco — para diluir la posición de propiedad del postor es otra táctica de uso frecuente. En raras ocasiones, una empresa decide que preferiría salir del negocio que ser adquirida, por lo que intencionalmente acumulan suficiente deuda para forzar la quiebra. Esto se conoce como la defensa de Jonestown.
• Flip-in. Esta píldora venenosa común es una disposición que permite a los accionistas actuales comprar más acciones con un alto descuento en caso de un intento de adquisición. La provisión a menudo se activa cada vez que un accionista alcanza un cierto porcentaje del total de acciones (generalmente del 20% al 40%). Esto diluye el valor de la acción; también reduce el poder de voto porque cada acción se convierte en un porcentaje menor del total
• Greenmail. Greenmail se define como una acción en la que la empresa objetivo recompra las acciones de un pretendiente hostil a una prima sobre el precio actual del mercado.
• La Defensa Pac-Man. Una empresa objetivo frustra una adquisición comprando acciones en la compañía adquirente y luego lanzando una adquisición.

A pesar de las ventajas aparentemente obvias, las defensas de adquisición de todo tipo últimamente se han convertido en el blanco de un activismo accionista cada vez más potente. Las principales quejas de los accionistas contra las pastillas venenosas son que afianzan la dirección y la junta y desalientan las ofertas legítimas de licitación. Institutional Shareholder Services (ISS; ahora parte de RiskMetrics Group), un influyente proveedor de servicios de voto por poder y gobierno corporativo, recomienda que las instituciones voten a favor de propuestas de accionistas solicitando que la compañía someta su píldora venenosa o cualquier píldora futura a un voto accionista, o canjear pastillas venenosas ya existentes. Además, una empresa que tenga en su lugar una píldora venenosa que no haya sido aprobada por los accionistas sufrirá una importante degradación en el sistema de calificaciones de la ISS. Hoy en día, alrededor de un tercio de las 500 empresas Standard & Poor's siguen teniendo pastillas venenosas.

Las propuestas de los accionistas que soliciten a la compañía que presente su píldora venenosa o cualquier píldora futura a votación de accionistas, o que ponga fin a una píldora venenosa existente, no son vinculantes en una junta, incluso si los accionistas aprueban abrumadoramente. Sin embargo, si una empresa no implementa una propuesta aprobada por los accionistas, es probable que haya consecuencias negativas significativas para la empresa y sus directores titulares, incluida la percepción de que la empresa no responde a los deseos de sus accionistas, sustancial retención de votos en elecciones de directores y rebaja las calificaciones de gobierno corporativo.